信披平衡术向个性化自主化方向发展

[ 因信息披露模糊和失真而给投资者(主要的利益相关方)造成巨额损失说明：不应再拘泥于将信息披露制度作为公司治理的外部条件，而应视作公司治理的重要内容之一 ]

连续三年财报隐瞒关联交易内容，近日“露出马脚”的佛山照明被中国证券会广东监管局责令改正信息披露违法行为，董事长钟信才被要求就此问题做出公开说明。而此后，同样由于信息披露等方面存在违规事项，中恒集团及公司董事长兼总经理许淑清等若干高管也被上海证券交易所公开谴责。

类似这样的信息披露问题，在A股上市公司中并不少见。信息披露是投资者、债权人、政府部门及其他利益相关者了解公司经营状况的首要途径，更是他们进行决策的主要依据。为何一些公司却总是遮遮掩掩，欲说还休？

供求失衡的信息披露

“依葫芦画瓢”，自然看上去不会有大错。但“重形式、轻内容导致信息披露的重点不够突出的问题，也是一些公司年报披露中存在的问题之一。”上海证券交易所前副总经理周勤业在ACCA(特许公认会计师公会)“上市公司信息披露”研讨会上对《第一财经日报》表示。虽然中国资本市场已经发展了20年，一些公司信息披露模糊化却仍然非常严重，信息披露的供求矛盾仍非常突出。

尽管大多数企业在强制性披露方面做得还不错，但一些企业对“自愿性”信息披露持极为消极的态度，不愿过多与投资者进行信息沟通，ACCA品牌执行总监史蒂文发现。

而另一种极端则是有企业过分积极，把临时公告当作公司广告，任何有关业绩发展、订单进展的状况都一一公布，让投资者失去方向无法判断企业的价值。

还有一种状况出现在“及时性”上，国浩律师事务所首席执行合伙人吕红兵发现国内上市公司在许多情况下股价的大幅波动，都是由于市场传言而临时公告没有及时公布或者没有完整陈述而简单由发言人的“无可奉告”或者“没有进一步消息”等来敷衍。

对于信息披露中存在的违规行为，北京师范大学经济与工商管理学院副院长高明华教授调查发现，现行的信息披露制度不能有效地阻止某些上市公司的冒险行为，重要的原因之一就是处罚力度不够，或者执法不严，导致违法违规成本过低；另一原因是外部制约不力，如美国有集体诉讼制度、有做空机制等，让外部约束机制也制约了其信息披露不及时、真实和完整的行为。

以2008年发生的“牛市内幕交易第一案”，即“杭萧钢构案”为例，三名涉案人中，最高刑期只有两年六个月，而违规处罚额只有违法所得的1倍。而如果对比美国的处罚制度：对那些根据内幕信息买卖股票而获利或减少损失者，按照其“违法所得”或“避免损失”处以3倍的罚款。而到了2002年美国通过的 SOX法案进一步规定，任何人通过信息欺诈或价格操纵、内幕交易在证券市场获取利益，最多可监禁25年。

公司治理的重要内容

信息披露制度在公司治理中到底应处于什么位置？因信息披露模糊和失真而给投资者(主要的利益相关方)造成巨额损失说明：不应再拘泥于将信息披露制度作为公司治理的外部条件，而应视作公司治理的重要内容之一。

2012年春节之后，上海电气港股当日下跌6%，而同行业其他股票却并没有太大的波动，香港恒生指数也没有太大波幅。通过与市场沟通，董秘令伏蓉发现这次不正常的市场波动缘于市场上一份印度分析师的报告，称印度某发电设备供应商有大量订单被取消。因为上海电气与印度市场上比较大的一家企业Reliance签署了大额订单，市场猜测上海电气也可能被波及。

令伏蓉一方面与公司内部沟通，确认公司海外订单情况，一方面决定在第二天市场开市之前召开电话会议，与香港市场多位分析师主动沟通上海电气与Reliance的订单没有被取消，且上海电气的海外市场并不局限在印度，这一做法在一定程度上消除了市场的疑虑，上海电气股价也回到了正常水平。

“信息披露是公司市值管理工作的重要一环，其目的是避免股价大起大落，帮助市场对公司未来业绩建立良好的预期，而不是反应过度。”令伏蓉表示。

实际上，像上海电气一样，一些国内上市公司已经深刻认识到信息披露的价值，不再只满足于合规，也希望通过主动的披露维护品牌价值、塑造公司文化、与资本市场建立密切联系以挖掘再融资的机会。

海正药业就通过公开增发和定向增发的方式，完成了两次再融资。“即使企业业绩处于下滑阶段，也要真诚地告诉投资者，是什么原因导致的，公司将如何积极应对面前的困难，将会采取什么样的措施去改善等等。”董秘张薇认为，只有与投资者有效沟通才能赢得资本市场的认可。

“由于媒体的发达和新媒体的跃升，特别是微博，让每个人都能发表观点，信息的确变得真假难辨，对于上市公司及时有效澄清传言的要求就更高了。”吕红兵表示，“上市公司如何应对市场传言，利用临时公告的信息披露来保护中小投资者，是一个重大的提升信息披露质量的领域。”

投资者需求是信披起点

既不能公告发布太滥而让投资者失去方向，也不能遮遮掩掩，那么该怎样进行信息披露才更好呢？

没有一种适合所有企业的信息披露方式或系统，上海证券交易所前副总经理周勤业指出：“不同行业的信息披露会有不同的侧重点，这样跟投资者的沟通才有意义，比如说制造业，投资人可能非常关注你的存货情况、应收账款情况，如果作为银行，现在市场比较关注信用风险。”

因此这就要求上市公司应结合公司特定的行业、规模和市场来进行差异化信息披露。总体说来，史蒂文认为，从一些优秀企业的经验来看，及时、准确、完整、真实、公平是信息披露的基本原则。

“对于上市公司来说，如何判断信息的重要性和价值来决定是否需要被披露，应该建立一套有效的信息披露判断机制，而这种机制应该建立在企业对投资者需求的关注基础上。”史蒂文说，具体而言，包括建立信息发布的授权体系和发言人制度、董秘参与公司经营决策的机制、重大信息报告制度、外部信息反馈机制、定期对设计信息披露人员进行培训、应急机制等。

那么对于信息披露的违规行为，是否制定更严格的法律可以更好地避免呢？

“虽然可以提高违规风险”，史蒂文认为，但是从过去几年产生金融危机重要的原因之一就是信息披露的不足来看，尽管国外某些资本市场采取了更加严格的法律法规制度，也无法完全避免这样的行为。”

他认为，这也说明除了标准和规章制度的确立，改善信息披露模糊与失真问题更重要的方式，是企业拥有良好的企业文化和道德标准操守以及有最佳实践的借鉴。在他看来，上市公司应加强“前瞻性”、“叙述性”信息披露，在确保充分性、有效性及公平性的基础上，朝着个性化、差异化及自主化披露的方向发展。

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